차등의결권 : 미국의 기한부 일몰조항과 홍콩ㆍ싱가포르 사례

작성일시: 작성일2018-11-20   

미국에서는 정해진 기한에 차등의결권이 폐지되는 기한부일몰조항 도입 늘어
홍콩은 대형 회사로 한정하고 ‘혁신성’ 등 적합성 심사 통과해야 승인,

이외에도 소유자 자격 및 차등의결권 행사 제한, 지배구조 강화 등 다양한 보완장치 마련


〇 차등의결권은 주주평등의 원칙에 위배되고 경영자의 사익편취(expropriation), 참호구축(entrenchment) 등의 본질적인 위험을 안고 있어  자유롭게 허용되지 않으며, 차등의결권이 제한적으로 도입된 나라들에서도 이러한 위험을 완화하기 위한 방안이 다양한 차원에서 모색되고 있음. 


〇 미국에서는 최근 기한부 일몰조항(미리 정해놓은 기한이 만료되면 자동으로 1주 1의결권으로 전환되는 방식)을 도입하여 차등의결권의 문제점을 보완하려는 노력이 확산되고 있음.

- 최근 차등의결권 도입 효과를 기업생애주기(lifecycle) 관점에서 분석한 연구결과들이 잇따라 발표되면서 기한부 일몰조항의 도입 필요성이 설득력을 얻고 있음.

- 기한부 일몰조항의 이론 : 차등의결권 구조가 기업가치에 미치는 영향은 비용(사익편취, 참호구축)과 편익(유능한 창업주의 경영능력 발휘)의 크기에 따라 달라지는데, 시간의 경과에 따라 비용은 증가하고 편익은 감소하므로 어떠한 경우에도 차등의결권은 비효율적인 구조로 됨. 또한, 차등의결권은 본질적으로 한번 도입되면 폐지되지 않는 성질을 가짐, 따라서, 차등의결권은 불필요하며  차등의결권을 도입할 경우에는 정해진 기한에 자연 폐기되도록 하는 일몰조항을 두어야 함.

- 기한부 일몰조항 이론의 검증 : 실증분석 결과 기한부 일몰조항 도입의 필요성이 입증됨. 즉, 1) 기업연령이 늘수록 차등의결권 회사의 소유-지배 괴리는  커짐(expropriation risk의 증가) 2) 차등의결권 회사는 기업인수 시도에 보다 적게 노출됨(entrenchment) 3) 기업연령을 반영하지 않을 경우 차등의결권 회사와 그렇지 않은 회사의 기업가치 격차는 입증되지 않으나, 기업연령이 늘수록 차등의결권 기업의 가치가 상대적으로 낮아진다는 것은 입증됨. 4) 차등의결권 회사의 자발적인 주식통합(1주 1의결권으로 전환)은 드물고 기업연령이 늘수록 그 빈도가 감소함. 

〇 미국의 기관투자자들은 기본적으로 차등의결권에 반대하지만, 이미 차등의결권 구조로 상장한 회사에 대해서는 차선책으로 기한부 일몰조항을 요구하고 있고, 최근 이를 도입하는 회사 사례가 늘고 있음. 

- 캘리포니아공무원퇴직연금 등 미국의 주요 공적연금들이 회원으로 있는 CII는 2016년부터 차등의결권 기업에 대해 기한부 일몰조항의 도입을 요구함. 또한, 대표적인 의결권자문기관인 ISS는 의결권행사가이드라인을 개정하여 합리적인 수준의 일몰조항을 채택하지 않는 차등의결권 기업에 대해서는 이사 후보를 반대할 수 있도록 하였음.

- 미국에서 2017년에 IPO를 한 124개 기업 중 대부분(101개 사, 81%)은 1주 1의결권이고, 차등의결권을 도입한 회사는 23개 사(19%)인데, 이 23개 사 중 6개 사가 기한부 일몰조항을 도입하였음.

〇 홍콩거래소는 2018년 4월 주거래소상장규정(MBLR)을 개정하여 차등의결권 회사의 상장을 허용하였는데, 2014년 8월 초안(concept paper)을 발표한 이후 3년 이상 다양한 이해관계자들과 의견을 주고 받으며 다양한 세이프가드를 마련하였음.  

- 거래소는 여전히 1주 1의결권 원칙이 투자자를 보호하는 최적(optimum)의 방법이라고 믿지만, 혁신섹터에서 양질의 고성장 기업(주로 중국의 대형벤처기업을 염두에 둔 것임)이 홍콩에서 상장할 수 있도록 가중의결권 구조도 허용함.

- 따라서 거래소는 가중의결권 회사의 상장에 관한 권한을 행사함에 있어 모든 상황을 고려하며 거래소가 규정하는 요건(혁신성, 성장성, 가중의결권 수익자의 기여, 전문투자자의 참여 등)을 검토하여 ‘적합성’이 인정되는 경우에만 상장을 승인할 것이라고 밝힘. 

〇 또한, 홍콩거래소는 사익편취와 참호구축 위험을 완화하고 소수주주들을 보호하기 위한 최소한의 조치로 다양한 세이프가드를 도입하였으며, 이를 요약하면 다음과 같음.

- 발행회사의 자격
  ∙ 규모요건: (예상)시가총액 HK$400억 이상 또는, (예상)시가총액 HK$100억 및 전년도 매출 HK$10억 이상(HK$=143원)
  ∙ 적합성요건: 혁신성, 성장성, 가중의결권 소유자의 기여도, 전문투자자의 참여 등을 입증해야 함
- 의결권 차등의 상한: 보통주 의결권의 10배를 초과하는 의결권 부여 금지
- 보통주 주주들의 최소 의결권 보장: 보통주 주주들의 의결권 지분이 10%이상 되어야 함
- 소유자 자격 제한: 가중의결권 소유자는 이사여야 함
- 최소출자지분 보유: 가중의결권 소유자(들)은 상장시점에 출자지분 10%이상을 보유해야 함
- 추가발행의 제한: 상장 후 가중의결권 주식의 비중이 증가하는 방식으로 주식을 발행하거나 자본금을 감소시켜서는 안 됨
- 보통주 강제전환
  ∙  일몰조항: 가중의결권 소유자의 사망, 이사직 퇴임, 직무수행불능, 자격상실 등의 경우 보통주로 전환
  ∙  양도제한: 가중의결권이 다른 이에게 이전될 경우 보통주로 전환
- 가중의결권 행사의 제한 : 임시주총 소집, 정관개정, 독립비상임이사ㆍ감사의 선임과 해임, 회사의 해산 등의 안건은 가중의결권 주주의 의결권을 주당 1표로 제한
- 지배구조 개선
  ∙ 추천위원회 설치: 사내/사외이사 모두 추천하며, 의장은 사외이사가 수행
  ∙ 지배구조위원회 설치: 전원 사외이사로 구성하며, 지배구조보고서 발간
  ∙ 준법자문관 선임
  ∙ 주주들과의 소통 강화
- 가중의결권 위험의 공시 : 가중의결권을 통해 지배되는 회사임을 표시하고, 가중의결권 주식 내용과 소유자, 위험 등에 관한 사항을 공시해야 함


〇 2018년 6월 거래소 규정을 개정하여 차등의결권 기업의 상장을 허용한 싱가포르 역시 홍콩과 유사한 세이프가드를 도입하였음. 
 

 
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